Perak Transit Bhd（PTRANS）今日向马来西亚证券委员会提呈其 Sukuk Wakalah Programme 所需的文件，正式启动一项具备永续性质的融资框架。这项计划依循《未上市资本市场产品指引》与 Lodge and Launch Framework 的规定执行，让公司能够在未来的任何时点按业务需要发行 Sukuk，并在结构上符合沙里亚与可持续性融资的标准。公司在向交易所提交的公告中强调，相关筹资将主要用于再融资现有借贷、支持未来资本开销，或支付与融资活动相关的成本与费用。而担任该项融资计划主安排人及顾问的是 Maybank Investment Bank，而 Maybank Islamic 则负责沙里亚合规顾问工作。

随着文件的正式提交，PTRANS 获得一个长期、灵活且更具效率的融资渠道，为未来数年的营运与扩展铺下重要的资金基础。公司表示，这项框架让管理层能够在适当的市场条件下择机发行 Sukuk，以确保融资成本维持在较有利的水平，同时大幅提升集团在现金流管理及长期资本规划上的能力。

芒格常说，投资不是看谁讲得多，而是谁能看懂最简单的数字。PTRANS 的价值，也可以用最简单不过的一套逻辑看清楚：企业一年真正能产生多少现金，长期来看，就值多少钱。

截至 2025 年 9 月，PTRANS 九个月的净利大概是 RM59.5m，简单年化后大约会落在 RM79m 左右。盈利表现没有任何恶化迹象，也没有所谓“亏钱业务”。但芒格从来都不是看账面利润的人，他关心的是 Owner Earnings——也就是企业实际能拿得住、可自由运用的现金。

季报里面的现金流项目反而更让人放心。经营现金流九个月达到 RM70.8m，折旧接近 RM28.8m，这类重资产型企业折旧本来就大，但折旧并不是现金支出。加回折旧后能看得出公司的营运现金流比净利更强劲。扣除 CAPEX（九个月约 RM33m），PTRANS 一年大概会产生 RM50m 左右的自由现金流。

很多人看到这里还是会问同一个问题：那这 RM50m 意味着公司应该值多少钱？芒格的回答往往简单到让人意外：如果一家公司一年能稳定拿出 RM50m 的钱，你愿意用多少钱去买它？在一个合理的世界，10% 的现金回报率算是很保守的要求。把 RM50m 除以 10%，公司的合理价值大概会落在 RM500m 上下。

再除以公司目前约 12 亿的股数，就得到每股大概 RM0.42 的估值。

要强调的是，这不是梦想估值，也不是假设增长，而是基于现在已经发生、已经进账、已经写在季报里的现金流来计算的。换句话说，即使不考虑新终端、不考虑未来增长、不考虑管理合约扩张，单凭现有业务本身，PTRANS 的内在价值也显然高于目前市场给的 RM0.285。

但估值不应该只有一种角度。对于现金流稳定、业务具备高度可重复性的公司，长期会出现品质溢价。芒格常说，价值不只是算出来的，有时候是企业性质本身给它的溢价。若用 12–15 倍现金流来衡量，估值区间会落在 RM600m 至 RM750m，也就是每股 RM0.50 至 RM0.63。这个区间同样不是预测未来，而是根据类似商业模式的企业在全球资本市场中的常态来推算。

于是问题不在于“这家公司值多少钱”，而在于“为什么市场会把它定价到 RM0.285”。讲白一点，是因为被 forced selling 打乱了秩序、因为短期情绪主导、因为散户把噪音当真相。但这些东西与企业本身的价值完全无关，就像芒格说的：市场先生有情绪，但企业没有。

企业该做的继续做，车站继续运作，租金继续收，现金照样进账。情绪退去之后，市场总会重新回到数字面前。而数字的方向，其实一直都非常一致。

长期价值投资的难度，不是分析难，而是忍受别人短期的盲目反应。芒格讲过一句话：“耐心本身就是优势。”PTRANS 的生意本质就是稳定的现金流机器，而机器的价值不会因为一天的波动而改变。

如果你相信数字，它现在显然被低估。
如果你相信情绪，那永远都会太贵，永远都会太便宜。

这就是芒格对估值最朴素的答案：你要的不是故事，而是算账。算完账之后，你自然知道该怎么做。

Ipoh，9 December 2025 —— Perak Transit Berhad（PTRANS）今日宣布，该集团已接获丹戎马林县议会（Majlis Daerah Tanjong Malim，MDTM）发出的正式函件，同意委任公司负责营运和管理当地的 Terminal Bas Tanjong Malim，并以固定月租方式签署为期 30 年 的长期管理合约。最终协议将在近期敲定与签署。

根据集团说明，这项合作与 PTRANS 的核心战略完全一致，即持续扩大其在马来西亚各地的公共交通枢纽管理业务，并进一步强化公司近年来积极推动的 “资产轻（asset-light）模式”。该模式让集团无需承担土地和建筑资本开销，即可凭借运营经验和管理能力创造长期稳定的现金流。

丹戎马林巴士总站坐落于约 1.20 英亩的土地上，为双层建筑，整体建築面积约 18,522 平方英尺，可出租净面积约 8,279 平方英尺，涵盖商店、摊位与候车相关设施。集团执行董事拿督张碧水指出，该项目将进一步扩大 PTRANS 在霹雳州以外地区的布局，有助吸引更多来自第三方终端的管理合约。

他说：“感谢丹戎马林县议会与霹雳州政府的信任。PTRANS 在管理交通终端方面已累积丰富经验，这项合作将为集团带来更长远的经营协同效益，并推动我们在公共交通基础设施领域的长期发展目标。”

随着这项新委托的加入，市场普遍预期 PTRANS 将继续稳健扩展其管理型收入来源，与此同时维持集团一贯的现金流优势。分析员指出，类似的 30 年合约不仅具备可预测性，也能减少集团对新增资产建设的资本需求，使整体投资回报率进一步提升。

在资本市场中，“重资产”并不是一个负面标签，而是用来描述企业运营模式与价值结构的一种分类。所谓重资产行业，指的是企业需要长期持有大量固定资产才能支撑其商业模式，例如基础设施、运输枢纽、制造业、能源、公用事业等。这类企业的资产负债表通常具有较高的物业、厂房、设备、土地与长期投资占比，而这些资产同时构成了企业现金流的核心来源。

重资产行业的逻辑在于：资产本身就是生产力。它不是“花钱买负担”，而是决定企业盈利模型的关键。例如交通枢纽、车站、终端设施，它们一旦建成，就会在长期内持续产生租金、广告、服务费用等稳定、可预测的现金流。这类资产的生命周期往往以十年、二十年甚至更长为单位，形成了非常独特的护城河。

在重资产模式下，企业的资本支出（capex）并非短期消耗，而是为未来创造现金流的投入。相对轻资产公司依赖市场情绪、用户增长或单一产品周期，重资产企业的收入结构更偏向契约型、长期性与抗波动性。也正因如此，这类公司在扩张或更新资产时，经常采用分阶段融资，例如银行贷款、长期债务、或符合监管框架的 sukuk 等等。融资并不是经营恶化的信号，而是资产型企业的正常运转方式，因为资产的建设与现金流的释放本就存在时间差。

换言之，重资产企业的价值不是从“短期利润波动”中体现，而是从其资产的持续收益能力、现金流稳定性、资本结构以及长期扩张路径中体现。理解这一点，才能真正看懂企业的基本面，而不是把短期市场噪音误认为公司状况。

Sukuk 的概念常被简化为“伊斯兰债券”，但从资本市场角度来看，它与传统债务工具有着本质差异。传统债券的法律基础是“借贷关系”，投资者收取的是利息；而 Sukuk 则必须基于真实的经济活动或资产，使投资者在法律上拥有某种形式的受益权益。这意味着 Sukuk 的现金流来自资产收益、租金或委托投资产生的利润，而不是单纯的利息支付。结构上的透明度、本金保障方式、风险分布机制与传统债务完全不同，因此发行 Sukuk 的公司必须具备较高的现金流稳定性与资产可验证性，否则无法通过投行、法律顾问与沙利亚顾问的多层审查。

在所有 Sukuk 结构中，Wakalah 属于最具灵活性且最接近现代资本市场需求的架构。Wakalah 代表投资者将资金委托给发行人，由发行人按照披露的资产组合或经济活动进行管理与运用。投资者取得的不是利息，而是资产组合所产生的利润分配。由于发行人必须严格遵守所披露的用途与投资范围，Wakalah 结构对于监管、审计与信用评级机构而言更具可追溯性，也更容易形成长期机构资金的需求基础。因此，这是一种只会出现在现金流可预测、资产质量良好、长期营运能力稳健的企业融资工具，而不是市场情绪化理解下的“公司缺钱”。

PTRANS 建立的 Sukuk Wakalah Programme 属于融资框架，而不是融资行为本身。所谓 perpetual tenure，指的是框架本身可持续使用，公司未来数年可随时依据资金需求、利率环境、市场窗口与项目推进节奏分阶段发行，而不是一次性将 RM1.5b 的额度全部借入。这在资本结构管理中极其重要，因为公司不再需要依赖短期贷款与银行授信的周期性波动，而是拥有一个长期、可重复、可锁定成本、并且能够根据市场条件决定发行时点的融资平台。这种架构的存在，使公司能够在有利的利率环境下提前锁定低成本资金，也能够在资本开销出现时迅速调配资源，而不必等到项目启动后才被动寻求贷款。

Wakalah 的资金用途范围本身也反映了公司具备相对成熟的经营能力。由于 Sukuk 必须依据 Shariah 规则设计，资金流向不能随意安排，必须落在如现有融资再融资、资本开销、营运资金等实际经济活动中。因此，企业在提交申请前必须先准备详细的资产组合、资金模型、预期现金流及偿付能力分析，并接受投行与 Shariah 顾问的完整尽调。若企业的现金流不具备长期稳定性，或未来偿债结构无法支撑长期工具，投行不会为其安排此类计划。Maybank Investment Bank 之所以担任 principal adviser，不仅是一种背书，更说明它认为 PTRANS 的现金流质量足以支撑长期结构化融资计划。

在企业金融视角下，引入 Sukuk Wakalah Programme 对公司具有显著的资本结构优化效果。它改善企业长期资金来源的可预测性，降低对银行借贷的依赖，减少再融资压力，并提供比一般贷款更具竞争力的资金成本。同时，Sukuk 通常吸引长期机构投资者，如回教基金、保险公司与退休基金，使公司的投资者结构更加稳固，也让未来扩张项目在资本层面更容易落地。由于公司可以灵活选择是否发行、何时发行以及规模大小，因此管理层能够根据营运进度精确管理债务曲线，而不是被动面对市场环境变化。

总体而言，Sukuk Wakalah Programme 的核心意义在于：它代表公司已经从传统借贷模式迈向更成熟、更具弹性、更贴近机构融资标准的资本结构管理体系。它不是情绪化认知中的“公司缺钱”，而是公司进入扩张周期前最重要的战略准备之一。资本市场对这类动作的评价从来不取决于字面上的“债务”二字，而是关注公司能否以此降低整体资本成本、延长债务期限、增强财务稳定性，并为持续增长奠定资金基础。